ผู้เขียน: Nancy, PANews
หลังจากกฎหมายสหรัฐฯ ฉบับ “GENIUS Act” มีผลบังคับใช้ในเดือนกรกฎาคม “หุ้นสกุลเงินดิจิทัลเสถียรตัวแรกของโลก” อย่าง Circle ได้ประกาศงบการเงินฉบับแรกภายใต้นโยบายใหม่ แม้ว่ารายได้จะสูงกว่าที่คาดการณ์เล็กน้อย แต่ราคาหุ้นกลับร่วงลง เนื่องจากโครงสร้างกำไรยังคงกระจุกตัวอยู่ที่แหล่งเดียว คุณภาพของกำไรยังไม่แข็งแกร่งเพียงพอ ประกอบกับแรงกดดันจากการลดลงของอัตราดอกเบี้ย และการปลดล็อกหุ้นจำนวนมากที่กำลังจะเกิดขึ้น ซึ่งทำให้ตลาดเกิดความกังวลในระยะสั้น อย่างไรก็ตาม Circle กำลังเร่งพัฒนา “เส้นโค้งการเติบโตที่สอง” ผ่านโครงการใหม่ๆ เช่น บล็อกเชนสาธารณะ Arc และกองทุนเงินตลาดแบบโทเคน (tokenized money market fund) USYC เพื่อสำรวจแหล่งรายได้ที่หลากหลายและลดการพึ่งพาอัตราดอกเบี้ย
USDC ยังคงเป็นเสาหลักของรายได้ แต่ต้นทุนการกระจายส่งผลกระทบต่อขอบเขตกำไรเพิ่มขึ้น
จากรายงานงบการเงินล่าสุดของ Circle พบว่า รายได้รวมในไตรมาสนี้ใกล้เคียงกับ 740 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยรายได้จากสำรอง USDC อยู่ที่ 711 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 60% เมื่อเทียบปีต่อปี และคิดเป็นสัดส่วน 96.1% ของรายได้รวม (ลดลงเล็กน้อยเมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน) ซึ่งทำให้ USDC กลายเป็นแหล่งรายได้หลักที่สำคัญที่สุดของ Circle รายได้ส่วนนี้เพิ่มขึ้นเป็นหลักจากอัตราการเติบโตของตลาด USDC ซึ่งมีปริมาณหมุนเวียนอยู่ที่ 73.7 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 97% เมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยในปีก่อนหน้า ส่วนแบ่งตลาดเพิ่มขึ้นจากประมาณ 22.6% เป็น 29% ทางบริษัทคาดการณ์ว่าอัตราการเติบโตแบบทบต้น (CAGR) ระยะยาวของ USDC จะอยู่ที่ 40% ซึ่งแสดงให้เห็นว่าการเติบโตของรายได้มีความยั่งยืนในระดับหนึ่ง
ในทางกลับกัน รายได้จากแหล่งอื่นยังคงมีสัดส่วนต่ำกว่า 4% (ประมาณ 28.51 ล้านดอลลาร์สหรัฐ) โดยส่วนใหญ่มาจากธุรกิจสมัครสมาชิก (subscription), API และเครือข่ายการชำระเงิน แต่รายได้เหล่านี้เพิ่มขึ้นมากกว่า 52 เท่าเมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า Circle จึงปรับเพิ่มการคาดการณ์รายได้ทั้งปีเป็น 90–100 ล้านดอลลาร์สหรัฐ อย่างไรก็ตาม ในระยะสั้น รายได้ประเภทนี้ยังมีผลกระทบจำกัดต่อรายได้รวมโดยรวม ซึ่งหมายความว่าโครงสร้างรายได้ของ Circle ยังคงกระจุกตัวอยู่ที่แหล่งเดียวอย่างมาก และยังไวต่อการเปลี่ยนแปลงของอัตราดอกเบี้ยอย่างมาก ตลาดโดยทั่วไปคาดการณ์ว่าธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) จะลดอัตราดอกเบี้ยลงอีก 25 จุดฐาน (basis points) ในการประชุมเดือนธันวาคม และอัตราผลตอบแทนจากกองทุนสำรองของ Circle ในไตรมาสนี้ก็ลดลงแล้ว 96 จุดฐาน มาอยู่ที่ 4.15% ซึ่งหมายความว่า หากอัตราดอกเบี้ยยังคงลดลงต่อเนื่อง รายได้จากดอกเบี้ยของ Circle อาจถูกกดดันให้ลดลงอีก จนกระทบต่อความสามารถในการทำกำไรโดยรวมอย่างชัดเจน
ในด้านกำไร Circle ทำกำไรสุทธิ 214 ล้านดอลลาร์สหรัฐในไตรมาสนี้ สามารถพลิกกลับจากภาวะขาดทุนมหาศาลในไตรมาสสองที่เกิดจากค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับการเสนอขายหุ้น IPO ได้สำเร็จ และเพิ่มขึ้น 202% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า อย่างไรก็ตาม หากหักลบผลประโยชน์จากการลดลงของมูลค่าตามราคาตลาดของหนี้ที่สามารถแปลงสภาพได้ (convertible debt) จำนวน 56.21 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และผลประโยชน์จากภาษีเงินได้จำนวน 61.29 ล้านดอลลาร์สหรัฐ (ที่เกิดจากค่าจ้างในรูปหุ้น รายการลดหย่อนภาษีสำหรับการวิจัยและพัฒนา และผลกระทบจากกฎหมายภาษีฉบับใหม่) แล้ว กำไรจากการดำเนินงานจริงจะอยู่ที่ประมาณ 96.5 ล้านดอลลาร์สหรัฐ กล่าวอีกนัยหนึ่ง กำไรที่ Circle สร้างขึ้นจากธุรกิจหลักในไตรมาสนี้คิดเป็นเพียงประมาณ 45.1% ของกำไรสุทธิทั้งหมด ซึ่งสะท้อนให้เห็นว่าความสามารถในการทำกำไรลดลงอย่างมีน้ำหนัก
น่าสังเกตว่า ความเติบโตอย่างรวดเร็วของ USDC นั้นเกิดขึ้นภายใต้โมเดลความร่วมมือแบบ “แจกเงิน” (spending heavily) ของ Circle ซึ่งกลายเป็น “อุปสรรค” ต่อประสิทธิภาพทางการเงินของบริษัท ไตรมาสนี้ Circle ใช้จ่ายไป 447 ล้านดอลลาร์สหรัฐ สำหรับต้นทุนการกระจายและการซื้อขาย ซึ่งคิดเป็นประมาณ 62.8% ของรายได้จากกองทุนสำรอง (เมื่อเทียบกับสัดส่วน 42% ในช่วงเดียวกันของปี 2024) บริษัทอธิบายว่า การเพิ่มขึ้นของต้นทุนการกระจายส่วนใหญ่เกิดจากยอดคงเหลือของ USDC ที่หมุนเวียนเพิ่มขึ้น และปริมาณการถือครองเฉลี่ยของ Coinbase ที่เพิ่มขึ้น รวมถึงความร่วมมือกับพันธมิตรเชิงกลยุทธ์อื่นๆ อีกด้วย ขณะเดียวกัน สัดส่วนรายได้ที่ Circle รักษาไว้เอง (self-retained income) จากรายได้สำรองลดลงเหลือ 37% ในไตรมาสสาม ลดลงจาก 42% ในช่วงเดียวกันของปีก่อนหน้า ซึ่งบ่งชี้ว่าอัตราการเติบโตของต้นทุนการกระจายสูงกว่าอัตราการเติบโตของรายได้ สำหรับแนวโน้มการลดลงของ RLDC (รายได้ลบด้วยต้นทุนการกระจาย) บริษัทระบุในการประชุมทางโทรศัพท์หลังประกาศงบการเงินว่า บริษัทให้ความสำคัญกับการให้แรงจูงใจแก่พันธมิตรหลัก (priority partner distribution incentives) และไดนามิกของการให้รางวัลในตลาด (market reward dynamics) ซึ่งส่งผลให้ต้นทุนเพิ่มขึ้น แต่ผลของ “ economies of scale” จะช่วยปรับปรุงอัตราส่วนกำไรขั้นต้น (leverage) ได้ และบริษัทคาดการณ์ว่าอัตรากำไรขั้นต้นของ RLDC ตลอดทั้งปีจะอยู่ที่ประมาณ 38%
อีกด้านหนึ่ง ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานของ Circle ในไตรมาสสามอยู่ที่ 211 ล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 70% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า โดยส่วนใหญ่เกิดจากค่าจ้างที่เพิ่มขึ้น (รวมถึงค่าจ้างในรูปหุ้นจำนวน 59.08 ล้านดอลลาร์สหรัฐ) รวมถึงค่าใช้จ่ายด้านเทคโนโลยีสารสนเทศ การบริหาร และการวิจัยและพัฒนาที่เพิ่มขึ้น Circle จึงปรับเพิ่มการคาดการณ์ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานที่ปรับแล้ว (adjusted operating expenses) ทั้งปีเป็น 495–510 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดยให้เหตุผลว่าบริษัทเพิ่มการลงทุนในด้านการพัฒนาศักยภาพแพลตฟอร์มและการขยายเครือข่ายพันธมิตรทั่วโลก
โดยรวมแล้ว Circle ยังคงรักษาอัตราการเติบโตสูงในธุรกิจสำรอง USDC แต่ขอบเขตกำไรยังถูกจำกัด และรายได้ที่หลากหลายยังไม่สามารถสร้างการสนับสนุนที่แข็งแกร่งได้ ซึ่งนำไปสู่ความกังวลของตลาด CRCL จึงร่วงลงมาอยู่ที่ 86.3 ดอลลาร์สหรัฐ โดยลดลงประมาณ 12.2% ณ ปัจจุบัน และลดลงประมาณ 64.1% เมื่อเทียบกับจุดสูงสุดในประวัติศาสตร์ ขณะเดียวกัน Circle จะเผชิญกับการปลดล็อกหุ้นจำนวนมากในวันที่ 14 พฤศจิกายน โดยตามเอกสารเสนอขายหุ้น (prospectus) ที่เผยแพร่ก่อนหน้านี้ หุ้นที่ถูกล็อกไว้จะสามารถขายได้หลังผ��านไป 180 วัน หรือหลังจากวันทำการที่สองหลังการเปิดเผยงบการเงินไตรมาสสาม (ขึ้นอยู่กับวันใดมาถึงก่อน) ซึ่งแรงกดดันจากการขายหุ้นที่อาจเกิดขึ้นนี้อาจเพิ่มความผันผวนของราคาหุ้นได้อีก
การสำรวจ “เส้นโค้งการเติบโตที่สอง”: สามกลยุทธ์ใหม่ของ Circle
เมื่อมีสกุลเงินดิจิทัลเสถียร (stablecoin) รายใหม่เข้ามาแข่งขันมากขึ้นเรื่อยๆ สนามแข่งขันนี้ก็ยิ่งร้อนแรงขึ้นเรื่อยๆ ในแนวโน้มนี้ ความสามารถในการกระจายสินค้า (distribution capability) และการขยายระบบนิเวศ (ecosystem expansion) จึงกลายเป็นมิติการแข่งขันหลักใหม่ ไม่ใช่แค่อาศัยข้อได้เปรียบจากการเป็นผู้บุกเบิก (first-mover advantage) หรือความสอดคล้องตามกฎระเบียบ (compliance) อีกต่อไป เพื่อตอบสนองแนวโน้มนี้ Circle จึงเร่งขยายระบบนิเวศความร่วมมือสำหรับธุรกิจหลัก USDC อย่างต่อเนื่อง
จากข้อมูลในรายงานงบการเงิน Circle ได้ประกาศความร่วมมือสำคัญหลายรายการที่เกี่ยวข้องกับ USDC ตั้งแต่ไตรมาสสองเป็นต้นมา ซึ่งรวมถึง Brex, Deutsche Börse Group, Finastra, Fireblocks, Hyperliquid, Kraken, Itaú Unibanco และ Visa ครอบคลุมหลายภาคส่วน เช่น การชำระเงินสำหรับองค์กร ระบบการเงินแบบดั้งเดิม การจัดเก็บสินทรัพย์ (custody), DeFi และการชำระเงินข้ามพรมแดน ซึ่งกำลังเร่งการแทรกซึมเข้าสู่โครงสร้างพื้นฐานทางการเงินหลัก (mainstream financial infrastructure) จากโลกคริปโตดั้งเดิม (crypto-native)
ในเวลาเดียวกัน เพื่อหลีกเลี่ยงความเสี่ยงจากการพึ่งพาการออก USDC มากเกินไป Circle จึงเร่งดำเนินการปรับโครงสร้างรายได้ให้มีความหลากหลายมากขึ้น
ประการแรก Circle กำลังเข้าสู่ภาคส่วนโครงสร้างพื้นฐานระดับล่าง (underlying infrastructure) โดยในเดือนสิงหาคมที่ผ่านมา บริษัทประกาศเปิดตัวบล็อกเชนเลเยอร์ 1 (L1) ที่พัฒนาขึ้นเองชื่อ Arc และเมื่อวันที่ 28 ตุลาคม Arc Testnet ได้เปิดตัวอย่างเป็นทางการแล้ว โดยมีสถาบันมากกว่า 100 แห่งเข้าร่วมทดสอบ ครอบคลุมหลายอุตสาหกรรม ได้แก่ ตลาดทุน ธนาคาร การจัดการสินทรัพย์ ประกันภัย การชำระเงิน และเทคโนโลยี Circle มุ่งหวังที่จะใช้ Arc เป็นโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินที่สามารถเขียนโปรแกรมได้ (programmable financial infrastructure) เพื่อส่งเสริมกิจกรรมเศรษฐกิจบนบล็อกเชนให้ขยายตัวในระดับมหภาค นอกจากนี้ Circle ยังวางแผนที่จะสำรวจการออกโทเคนเนทีฟ (native token) ของ Arc เพื่อกระตุ้นการมีส่วนร่วมในเครือข่าย ส่งเสริมการใช้งานแอปพลิเคชันในระบบนิเวศ และสร้างแบบจำลองเศรษฐกิจของเครือข่ายที่ยั่งยืนในระยะยาว
ประการที่สอง Circle ยังคงเร่งขยายการลงทุนในด้านการชำระเงินและการตั้งถิ่นฐาน (settlement) โดยในเดือนพฤษภาคมที่ผ่านมา บริษัทเปิดตัวเครือข่ายการชำระเงินข้ามพรมแดน Circle Payments Network (CPN) ซึ่งขณะนี้ครอบคลุม 8 ประเทศ มีสถาบันการเงิน 29 แห่งเข้าร่วมอย่างเป็นทางการ และอีก 55 แห่งอยู่ระหว่างการตรวจสอบ ขณะที่ยังมีอีก 500 แห่งรอการเข้าร่วมอยู่ ณ วันที่ 7 พฤศจิกายน 2025 ปริมาณธุรกรรมประจำปี (annualized transaction volume) ของ CPN ในช่วง 30 วันที่ผ่านมาอยู่ที่ประมาณ 3.4 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ
นอกจากนี้ ธุรกิจการแปลงสินทรัพย์เป็นโทเคน (asset tokenization) ก็กลายเป็นหนึ่งในทิศทางหลักที่ Circle ให้ความสำคัญ โดยบริษัทเปิดตัวกองทุนเงินตลาดแบบโทเคน USYC ในช่วงกลางปี เพื่อให้บริการเครื่องมือสินทรัพย์ดิจิทัลที่สามารถซื้อขายได้ ไหลเวียนได้ และให้ผลตอบแทนที่มั่นคงแก่สถาบันและนักลงทุนที่มีมูลค่าสินทรัพย์สูง (high-net-worth investors) ตั้งแต่วันที่ 30 มิถุนายน ถึง 8 พฤศจิกายน 2025 ขนาดของ USYC เพิ่มขึ้นมากกว่า 200% จนแตะระดับประมาณ 1 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ
โดยรวมแล้ว แม้ว่าธุรกิจของ Circle จะยังคงเติบโตอย่างมั่นคง แต่กำไรในระยะสั้นยังคงเผชิญแรงกดดัน บริษัทจึงเร่งขยายขอบเขตธุรกิจนอกเหนือจากสกุลเงินดิจิทัลเสถียร เพื่อเปลี่ยนผ่านจาก “ผู้ออกสกุลเงินดิจิทัลเสถียร” สู่ “ผู้ให้บริการโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินบนบล็อกเชน” อย่างรวดเร็ว อย่างไรก็ตาม ในสนามแข่งขันสกุลเงินดิจิทัลเสถียรที่มีการแข่งขันรุนแรงนี้ การเปลี่ยนผ่านนี้ไม่ใช่เรื่องง่ายเลย