博链BroadChain获悉，3月6日，专业做空研究机构Culper Research（卡尔珀研究）正式宣布，当前正做空以太坊及相关关联证券，重点标的包括纳斯达克上市公司BitMine（股票代码：BMNR）。
Culper Research基于深度行业调研与数据验证，明确判断：依赖融资推高持币价值的DAT（数字资产财库）模式已基本失效，以太坊生态相关资产整体面临严重估值泡沫，后续回调压力显著。
一、核心看空逻辑：BitMine运营模式不可持续，本质为“伪增长”
Culper Research深入拆解BitMine的核心运营模式，指出其增长逻辑并非基于真实盈利能力，而是一套依赖持续融资维持估值的“循环游戏”。
具体路径为：通过发行股票募集资金→用募集资金大量买入以太坊（ETH）→刻意推高每股ETH持仓量→以此支撑股价高估值，形成“融资-买币-估值抬升”的闭环。
该模式缺乏可持续的盈利支撑，一旦融资渠道收紧或市场情绪转向，估值泡沫将快速破裂。
二、估值严重高估：溢价脱离行业基本面，对比优势尽失
从行业同类标的对比来看，当前全球范围内采用DAT模式的数字资产财库公司，已普遍出现股价破发、净值溢价消失的现象，行业整体估值回归理性。
但BitMine股价仍较其资产净值（NAV）维持约1.4倍的溢价，显著高于行业平均水平，估值与基本面严重脱节，存在明显的估值回调空间。
三、信息披露滞后：刻意隐瞒关键数据，掩盖基本面恶化事实
Culper Research指出，BitMine近期已停止及时披露多项核心经营指标，刻意回避市场关注的关键信息，具体包括：
每股ETH持仓净值（核心估值锚点）；
股票增发数量及节奏（直接影响每股持币量稀释程度）；
ETH持仓总量及变动情况（反映资产质量与估值支撑力）。
Culper Research认为，这种信息披露滞后与不透明，本质是为了掩盖其每股持币量持续稀释、资产质量下滑的核心问题，避免市场对其估值逻辑产生质疑。
四、下行空间明确：即使ETH价格持平，BMNR仍有超40%下跌空间
Culper Research给出明确的估值测算结论：即便以太坊价格维持当前水平、不出现任何波动，仅考虑BitMine股价溢价回归至行业合理水平（即溢价清零、回归资产净值），其股价仍将面临40%以上的下行空间，估值回调压力显著。
五、以太坊整体承压：三大核心因素压制资产价格
除BitMine自身的模式与估值问题外，Culper Research同时指出，以太坊资产本身正面临多重压力，中期调整风险加剧，核心原因有三：
机构资金流入放缓：以太坊现货ETF资金流入已触及阶段性顶部，增量资金不足，难以继续支撑当前高估值水平；
基本面支撑不足：以太坊网络使用率、链上收入、手续费销毁量等核心基本面数据，均无法匹配当前的高价格，估值与基本面严重背离；
宏观与监管压力：全球高利率环境持续，资金成本高企压制风险资产表现；同时，加密资产领域的监管不确定性仍在，进一步压制市场情绪。
六、核心结论
DAT（数字资产财库）模式的“持币增值”核心逻辑正加速破裂，行业整体将进入估值回归周期；
以太坊受资金、基本面、监管三重压力影响，或将进入中期调整阶段，价格回调风险较大；
BitMine（BMNR）等以太坊关联资产，因模式不可持续、估值高估、信息披露不透明，面临显著补跌风险，下行空间明确。